美联储首次加息后，全球市场经历了一系列“阵痛”，贵金属正如一剂止痛贴一样，缓解了金融市场的恐慌。2016年上半年，贵金属大幅反弹，主要推动因素在于避险。年初美联储加息后，内忧外患纷至沓来，就美国经济自身而言，需求端疲弱依旧，就业市场出现反复，唯通胀水平稳定；外部来看，中国经济增速放缓，英国退欧风险积聚均令全球经济充满不确定性，因此这使得美联储延缓了加息的步伐。预计下半年，伴随外部形势稳定以及加息延后的有利影响，美国经济将回暖，对贵金属影响负面。而从美元角度看，非美货币汇率对其与美国货币政策差异化的反应正逐渐减弱，尽管下半年欧、日央行均存在较大宽松预期，但美元上升空间已极为有限，这为贵金属提供了明显支撑。
　　技术上，从波浪理论角度看，黄金几已确立熊市结束，但尚需突破89月线完成双重确认。
　　策略上，建议1200美元/盎司下方买入黄金。
　　一、2016年半年行情回顾
　　2016年上半年，金银持续强劲反弹，6个月中分别录得四、五个月上涨，一改2011年以来的颓势。这主要因为避险题材炒作在全球金融市场反复发酵：一是来自于美国经济增速放缓的风险，这一风险进而影响美国货币政策常态化进程；二是来自于政治风险——英国退欧的风险，一旦退欧公投获得通过，将势必对英国金融市场造成影响，进而蔓延至全球。
　　从月度涨跌统计上看，2016年上半年，金银走势明显转强，特别是半年中上涨的月份分别达到4、5个月，较2011年以来明显改观。如此反弹力度和速度，亦为熊市结束提供论据支持。
　　从月度涨跌统计上看，2016年上半年，金银走势明显转强，特别是半年中上涨的月份分别达到4、5个月，较2011年以来明显改观。如此反弹力度和速度，亦为熊市结束提供论据支持。
　　2016年上半年，金银比价走势符合预判，但实现过程出现偏差：3月初上冲2008年以来高点84附近后出现显著回落，与历史规律金银价格下跌比价上行不同，持续的避险需求推动金银比价走高，并借此创出比价新高。
　　上半年，美国股市维持高位震荡，继续向上已现疲态。其与贵金属的负相关关系出现明显变化，仅年初的全球经济放缓及近期的英国退欧影响令股市与贵金属负相关关系暂时性加强。其余在上半年相当长的一段时间内，二者维持正相关走势，这主要与美联储加息预期一再延后相关。
　　1.避险因素推动阶段性反弹行情
　　年初至今，贵金属走势一改前几年的颓势，出现强劲反弹，避险炒作贯穿始终。相比之下，通胀预期的影响“退居二线”。
　　第一，内忧外患令美国经济复苏受到影响。一方面引发市场避险需求，另一方面减弱美联储年内加息预期。首次加息后，美国自去年四季度以来不断下滑的制造业PMI并未明显好转，仍然徘徊在荣枯线边缘；而此前一贯表现良好的非制造业PMI5月出现了大幅下滑。此外，通胀数据方面，薪资增速维持较为稳定的水平对通胀提供一定的支撑，特别是大宗商品价格普遍回暖一改去年四季度以来通胀预期持续回落的颓势。但此前一直稳定的就业市场于5月出现严重倒退，尽管失业率再创新低，但新增就业人数却滑落至近6年低位，这一变故令市场对美联储6月加息的预期大为减弱。事实上，从6月FOMC会议决议声明不难看出，美联储较3月明显看低经济前景，对加息仍然保持审慎的观点。
　　第一，内忧外患令美国经济复苏受到影响。一方面引发市场避险需求，另一方面减弱美联储年内加息预期。首次加息后，美国自去年四季度以来不断下滑的制造业PMI并未明显好转，仍然徘徊在荣枯线边缘；而此前一贯表现良好的非制造业PMI5月出现了大幅下滑。此外，通胀数据方面，薪资增速维持较为稳定的水平对通胀提供一定的支撑，特别是大宗商品价格普遍回暖一改去年四季度以来通胀预期持续回落的颓势。但此前一直稳定的就业市场于5月出现严重倒退，尽管失业率再创新低，但新增就业人数却滑落至近6年低位，这一变故令市场对美联储6月加息的预期大为减弱。事实上，从6月FOMC会议决议声明不难看出，美联储较3月明显看低经济前景，对加息仍然保持审慎的观点。
　　需求疲软仍然是美国经济增速放缓的主要原因。一季度消费、投资、政府支出和净出口四个分项对经济的拉动作用全面减弱。与利率关系敏感的消费和投资明显受到美联储加息影响，出现了一定程度的下滑；而缩表更是令政府支出减弱；此外，强势美元和外需疲软令净出口再度转弱。总体而言，美联储加息对消费和投资影响较大，这也成为拖累美国经济增长的两个主要方面。
　　需求疲软仍然是美国经济增速放缓的主要原因。一季度消费、投资、政府支出和净出口四个分项对经济的拉动作用全面减弱。与利率关系敏感的消费和投资明显受到美联储加息影响，出现了一定程度的下滑；而缩表更是令政府支出减弱；此外，强势美元和外需疲软令净出口再度转弱。总体而言，美联储加息对消费和投资影响较大，这也成为拖累美国经济增长的两个主要方面。
　　第二，英国退欧引发金融市场恐慌。伴随当地时间6月23日英国退欧公投日临近，金融市场再度陷入恐慌。考虑到近几年来地缘政治危机与风险事件层出不穷，从俄乌对峙、希腊退欧等事件看，对贵金属的影响总体而言均较有限。但英国退欧这一事件一旦成为现实，将会对世界金融市场产生较大的影响，这将在一定时期内对贵金属提供支撑。结合目前的消息面来看，英国退欧最终成形概率不大。
　　第二，英国退欧引发金融市场恐慌。伴随当地时间6月23日英国退欧公投日临近，金融市场再度陷入恐慌。考虑到近几年来地缘政治危机与风险事件层出不穷，从俄乌对峙、希腊退欧等事件看，对贵金属的影响总体而言均较有限。但英国退欧这一事件一旦成为现实，将会对世界金融市场产生较大的影响，这将在一定时期内对贵金属提供支撑。结合目前的消息面来看，英国退欧最终成形概率不大。
　　排除英国退欧的影响，下半年美国经济或将重入正轨。一方面，伴随油价反弹，通胀预期开始企稳进一步推升通胀水平接近美联储政策目标；另一方面，首次加息的影响将伴随时间逐步减弱，特别是对于下半年加息1次的预期，将为美国经济的休养生息提供空间。总体而言，美国经济仍较稳健风险有限，对贵金属价格特别是金价仍偏负面。
　　2.美元上升空间有限
　　美元指数在2016年上半年未能继续站上100关口，反而重心不断下移。影响因素有二：一是非美经济体与美国货币政策差异化对汇率的影响在减弱；二是美联储加息一再延后。
　　避险炒作贯穿始终，贵金属熊市几已宣告结束 | 贵金属半年报
　　从一季度日本需求端的表现看，较2015年四季度已有明显好转，但经济增速下滑及通胀水平滑落为其经济下一步走向蒙上阴影。更为重要的是，日元作为避险货币来讲，其国内的经济数据对其影响较为有限，近年来日元大幅贬值由于其国内实行了低利率和超常规的货币政策，同时，基于其与美国货币政策差异化不断加大的宏观预期开发出来的对冲策略更是加大了日元贬值的幅度，低息借入日元去投资有利可图的资产并抛空日元保值的对冲组合策略在安倍经济学充分应用的近三年间取得了较高的回报，但从今年起，这种情况出现了明显的变化。我们看到美元日元与标普500指数自2013年起保持的正相关性出现了明显的变化。后期，日本货币政策仍有加大宽松的可能，但对日元的打压作用或将减弱。
　　从一季度日本需求端的表现看，较2015年四季度已有明显好转，但经济增速下滑及通胀水平滑落为其经济下一步走向蒙上阴影。更为重要的是，日元作为避险货币来讲，其国内的经济数据对其影响较为有限，近年来日元大幅贬值由于其国内实行了低利率和超常规的货币政策，同时，基于其与美国货币政策差异化不断加大的宏观预期开发出来的对冲策略更是加大了日元贬值的幅度，低息借入日元去投资有利可图的资产并抛空日元保值的对冲组合策略在安倍经济学充分应用的近三年间取得了较高的回报，但从今年起，这种情况出现了明显的变化。我们看到美元日元与标普500指数自2013年起保持的正相关性出现了明显的变化。后期，日本货币政策仍有加大宽松的可能，但对日元的打压作用或将减弱。
　　2016年上半年，经济增速放缓及通胀水平下滑困扰欧元区，QE效用渐次减弱。除消费和投资差强人意外，受累于外需减弱和欧元企稳，净出口对经济拉动大为减弱；此外，财政紧缩持续，政府支出维持弱势。目前，欧央行一方面在权衡QE政策的效果和成本，另一方面，着眼于英国退欧的风险事件恐怕会对欧元区形成较大冲击，因此在政策方面留有后手，从这一点来讲，未来欧元的走势不确定性较强，短期看难以向强势的日元看齐。而从基于基本面的宏观对冲策略上看，欧美货币政策差异化的对欧元汇率的影响亦开始减弱。
　　2016年上半年，经济增速放缓及通胀水平下滑困扰欧元区，QE效用渐次减弱。除消费和投资差强人意外，受累于外需减弱和欧元企稳，净出口对经济拉动大为减弱；此外，财政紧缩持续，政府支出维持弱势。目前，欧央行一方面在权衡QE政策的效果和成本，另一方面，着眼于英国退欧的风险事件恐怕会对欧元区形成较大冲击，因此在政策方面留有后手，从这一点来讲，未来欧元的走势不确定性较强，短期看难以向强势的日元看齐。而从基于基本面的宏观对冲策略上看，欧美货币政策差异化的对欧元汇率的影响亦开始减弱。
　　因此，从非美经济体方面讲，除非极端情况英国退欧变为现实，美元在下半年上升空间有限，这也为贵金属提供了进一步支撑。
　　因此，从非美经济体方面讲，除非极端情况英国退欧变为现实，美元在下半年上升空间有限，这也为贵金属提供了进一步支撑。
　　3.投资需求撑起一季度黄金需求大旗
　　2016年第一季度，世界黄金需求总量较同期扩张21%，攀升至1289.8公吨,打破单季需求量纪录，主要得益于投资需求拉动。
　　黄金ETF重新获得投资者青睐。一季度世界黄金ETF累计增持363.7公吨，成为自2009年第一季度以来增持量最高的一季。而进入二季度以来，这种增持热情并未出现衰减，虚拟投资需求的井喷式复苏再度推动黄金价格上涨，使黄金成为上半年以来全球表现最佳的资产之一。与之对应的是，实物投资中金条和金币的需求表现稍显平淡。
　　一季度全球金饰需求量为481.9公吨，较去年同期出现明显萎缩。跌幅中的绝大部分“贡献”都来自印度和中国这两大金饰销售大国在一季度都各自面临着特殊挑战。其中，因不满提高税收的政策，罢工冲击印度金饰市场，令其需求同比下滑41%；中国在经济持续放缓的背景下，金饰需求受到抑制，令其需求同比下滑17%。
　　央行购金方面，2016年一季度，随着负利率等非传统货币政策的推行，各国央行继续购入黄金作为首选多样化持有方式。一季度，各国央行黄金净购买量达109.4公吨，略低于2015年第一季度的112.3公吨。这是自2011年以来全球央行连续第21个季度成为黄金净买家。去年黄金购入量最大的两个国家俄罗斯与中国继续大量购入黄金。第一季度，俄罗斯黄金储备量增加了45.8公吨，较2015年同期的30.1公吨增长了52%。1-3月，中国购入了35.1公吨，2015年下半年购入了103.9公吨。
　　运用于科技领域的黄金需求量长期下降，尽管中国智能手机领域对该趋势有延缓作用，但这种情况依然持续。一季度科技应用的黄金需求量跌至80.9公吨，同比减少3%。中国智能手机出货量增加，抑制了电子行业其它方面的下降趋势。
　　第一季度总供应量同比增加了5%，这是由于矿产金总供应量增加了8%（包括矿产金产量和净套保），再生金产量减少了1%。
　　第一季度总供应量同比增加了5%，这是由于矿产金总供应量增加了8%（包括矿产金产量和净套保），再生金产量减少了1%。
　　然而，从长远来看，全球产量达到稳定：虽然近期投产的金矿的影响力逐渐变小，黄金生产商继续削减成本并关注既有资产的产量最大化。价格走高提振再生金产量增加。一季度再生金产量环比增长53%。
　　2016年第一季度黄金套保总量达40.0公吨，高于2015年第一季度11.6公吨的买入套保额。2016年第一季度黄金的升势喜人，而这被一小部分矿业公司视为一次战术性套保良机。一些公司通过签约来锁定自己将获得的报价。
　　白银方面，2015年白银实物需求升至创纪录的11.705亿盎司，较上一年增长3%。其中银条和银币投资需求贡献最大，其需求量飙升24%至2.923亿盎司，主要因北美和印度购买力强劲；银饰需求连续三年增长，达到创纪录的2.265亿盎司，其中印度和北美的增量抵消中国接近三分之一的下滑；工业用银量滑落至5.887亿盎司，较上一年下降4%，电子、合金和摄影用银量的减少被达到纪录高位的太阳能和环氧乙烷行业所抵消。
　　白银方面，2015年白银实物需求升至创纪录的11.705亿盎司，较上一年增长3%。其中银条和银币投资需求贡献最大，其需求量飙升24%至2.923亿盎司，主要因北美和印度购买力强劲；银饰需求连续三年增长，达到创纪录的2.265亿盎司，其中印度和北美的增量抵消中国接近三分之一的下滑；工业用银量滑落至5.887亿盎司，较上一年下降4%，电子、合金和摄影用银量的减少被达到纪录高位的太阳能和环氧乙烷行业所抵消。
　　2015年全球白银供给量为10.406亿盎司，较上一年小幅下滑。矿产银产量增速放缓至2%，至创纪录的8.867亿盎司；矿产银产量增加足以抵消再生银产量减少，再生银产量环比下滑13%，约减少0.222亿盎司至1.461亿盎司，为1996年以来最低；最后，生产商对冲用途带来的供给量为780万盎司。
　　2015年全球白银供给量为10.406亿盎司，较上一年小幅下滑。矿产银产量增速放缓至2%，至创纪录的8.867亿盎司；矿产银产量增加足以抵消再生银产量减少，再生银产量环比下滑13%，约减少0.222亿盎司至1.461亿盎司，为1996年以来最低；最后，生产商对冲用途带来的供给量为780万盎司。
　　三、技术分析
　　三、技术分析
　　上半年的大幅上涨逼近了反弹极限，或言之，目前1318的高点已及其接近牛熊分界线1324（89月线）。
　　2012年确认下跌以来，黄金走势偏弱，每一次反抽离价格最近的空头排列的月均线后均出现再创新低（或跌至新低附近）的走势。如2013年8月反抽5月线后于同年12月跌至前低附近；2015年1月反抽21月线后，于同年7月再创新低。本次反弹已站上34月线并进逼89月线，如能触及，将改变2012年下跌以来的反抽节奏，存在结束跌势的可能。
　　2012年确认下跌以来，黄金走势偏弱，每一次反抽离价格最近的空头排列的月均线后均出现再创新低（或跌至新低附近）的走势。如2013年8月反抽5月线后于同年12月跌至前低附近；2015年1月反抽21月线后，于同年7月再创新低。本次反弹已站上34月线并进逼89月线，如能触及，将改变2012年下跌以来的反抽节奏，存在结束跌势的可能。
　　结合波浪理论看，1324位置如能触及或标志自1923以来调整五浪的完结。在年报《加息“以上”通胀“未满” 贵金属寻底之路将现转机》一文中，我们对1923至今的运行做了分析，并得出了以下结论：
　　（1）无论从时间定为还是空间定位上看，1923以来的调整浪被视为黄金253-1923主升浪的调整更为合理；
　　（2）调整浪应至少运行主升浪146个月的0.382倍率至56个月（2016年5月），那么可以预见2016年对于贵金属而言存在阶段性见底的可能。尽管从时空一致性而言，价格跌穿了主升浪的0.5百分位，则调整浪时间应为73月（2017年10月）。
　　（3）始于1923的调整浪型被划分为五浪结构更能与从主升浪推演的理论调整目标位对应。五浪型具体划分形式为：调整子浪一：1923-1524，回调399点，运行4个月；回抽子浪二：1524-1798，反抽274点，运行10个月；调整子浪三：1798-1180，回调618点，运行8个月；回抽子浪四：1180-1434，反抽254点，运行2个月，调整子浪五：至少应与子浪一等长，回调399点，调整目标位1434-399=1035；与子浪三等长，回调618点，调整目标位1434-618=816。
　　而从目前的走势看，去年12月的新低1045对应（3）条中调整子浪五第第一种情况，即长度与子浪一等长。时间上看，2015年12月较2016年5月较为接近。将调整子浪五再行划分为细浪，更为支持上述“调整子浪五或已结束”的论点。
　　避险炒作贯穿始终，贵金属熊市几已宣告结束 | 贵金属半年报
　　我们将自2013年8月1433自2015年12月的调整子浪五划分细浪：细浪5-1：1433-1180，回调253点，运行5个月；细浪5-2：1180-1393，反弹213点，运行2个月；细浪5-3：1393-1130，回调263点，运行8个月；细浪5-4：1130-1308，反弹178点，运行2个月；细浪5-5：1308-1045，回调263点，运行11个月。上半年的反弹高点为1319，明显超过细浪4高点，故几可判断调整子浪五完结。因此，从技术上看，黄金结束调整的概率较大，目前仅余89月线未能触及，形成对波浪理论推理的双重确认。
　　四、总结和策略建议
　　美联储首次加息后，全球市场经历了一系列“阵痛”，贵金属正如一剂止痛贴一样，缓解了金融市场的恐慌。2016年上半年，贵金属大幅反弹，主要推动因素在于避险。年初美联储加息后，内忧外患纷至沓来，就美国经济自身而言，需求端疲弱依旧，就业市场出现反复，唯通胀水平稳定；外部来看，中国经济增速放缓，英国退欧风险积聚均令全球经济充满不确定性，因此这使得美联储延缓了加息的节奏。预计下半年，伴随外部形势稳定以及加息延后的有利影响，美国经济将回暖，对贵金属影响负面。而从美元角度看，非美货币汇率对其与美国货币政策差异化的反应正逐渐减弱，尽管下半年欧、日央行均存在较大宽松预期，但美元上升空间已极为有限，这为贵金属提供了明显支撑。
　　技术上，从波浪理论角度看，黄金几已确立熊市结束，但尚需突破89月线完成双重确认。
　　策略上，建议1200美元/盎司下方买入黄金。