1.事件

     1月30日，公司发布了2009年度业绩预减公告。2009年，公司实现净利润5.71亿元，同比下降40-60%，基本每股收益约0.76元。

2.我们的分析与判断
     (1)09年业绩低于预期主要由电解铝业务拖累公司2009年预计每股收益约0.76元，低于预期的原因主要有以下几个方面：
     A.公司煤炭产量略低预期。据了解，公司2009年煤炭产量约570万吨，产销基本平衡，低于我们之前590-600万吨的预期。产量低于预期一是由于09年9月初平顶山矿难所引发的安全整顿以及随后国庆前后的“维稳”限产，公司部分高瓦斯矿井的产量受到影响，影响公司三季度煤炭产量近15万吨，另外原本预期的四季度产量的回升并没有实现，预计这和河南省安全整顿力度的加大有关。
     B.公司煤价的提价反映在2010年，对09年影响不大。公司的业绩预减公告中披露，2009年度公司煤炭销售价格为621.06元/吨(不含税)，同比下降21.21%。从公司2009年中报数据的销售口径测算，公司2009年上半年煤炭不含税均价约651元/吨；三季度均价略低于上半年售价；另外，公司在09年11-12月间曾上调煤价，无烟精煤含税价由850元/吨上调至950元/吨，瘦精煤由1050元/吨上调至1310元/吨，无烟块煤由1100元/吨上调至1200元/吨。公司下半年煤炭价格的下调幅度值得关注。
     C.小机组为主的自备电厂带来较多成本压力，因停机造成的折旧、费用等达1.3亿元之多。公司控股的神火铝业目前自备电厂装机容量共50WKW(2*125MW，2*60MW，2*55MW)，6个机组均为小机组，能耗和成本较高，公司09年有4台机组全年停机，另有一台机组4季度才开始运转。据了解，公司09年并未从河南省政府的直供电措施中获得优惠，主要通过外网购电。根据政府规定，铝价高于14000元/吨电价为0.4208元/度(含税)，铝价高于13500元/吨低于14000元/吨电价为0.4008元/度，铝价低于13000元/吨电价为0.3908元/吨。公司自备电厂发电成本基本与国网电价相当，发电基本没有盈利。
     D. 公司的电解铝期货预计浮亏千万元以上。据了解，公司的电解铝期货业务，近期出现账面浮亏，预计在千万元之上，这也可能是拖累业绩核算的一个因素。
    (2)公司未来3-5年煤炭业务的增长值得关注公司未来3-5年的增长主要是煤炭业务的内生性增长。
    A.公司2010年煤炭产量增量预计达200万吨，增长35%，主要来自新投产的矿井。
    B.公司获得探矿权正在勘探中的天宏李岗矿、左权晋源矿业高家庄矿、河南永昌矿业石井矿3个煤矿，未来可增加可采储量6.5亿吨，有望增加产能近1000万吨。李岗矿设计规模120万吨，有望在2010年开工建设，工期预计45个月。高家庄矿是公司煤炭业务持续发展的重要项目，该矿地质储量10.6亿吨，可采储量5.66亿吨，未来有建成千万吨级大矿的条件，目前正申请采矿权。
    C.近期公司获得了河南禹州扒村矿井的探矿权，扒村井田面积32.67平方公里，资源量约1.3亿吨，其中贫瘦煤10878万吨，瘦煤2234万吨，可采储量约6100万吨，可作炼焦配煤和动力煤，未来有望建成90万吨/年的矿井。公司探矿权价款每吨4元，支付总价款约5.2亿元。目前神火集团在国内已没有煤炭资产，公司未来煤炭业务的成长主要靠自身的内生性增长实现。
    D.预计公司2010-2011年煤炭产量分别达775万吨、875万吨。
    (3)电解铝业务进入盈利回升期
    A.公司新增25万吨电解铝产能，目前具备83万吨电解铝产能。
    a. 控股69.38%的神火铝业原有27万吨产能(350KA21万吨，200KA6万吨)，现新建的25万吨高精铝生产线部分已投产，共计产能52万吨，新生产线2010年预计可贡献7万吨增量。
    b.控股70%的沁奥铝业具备16万吨产能(290KA14万吨，80KA2万吨)。
    c. 另外，神火集团尚有24万吨电解铝产能。
    B.由于09年上半年电解铝价格处于低位，公司上半年电解铝限产明显，09年全年电解铝产量约33万吨。目前电解铝行业盈利回升较快，电解铝价格已达16500元/吨-17000元/吨，行业平均开工率达90%以上，公司目前的电解铝生产线则是全负荷生产，2010年公司电解铝产品可达50万吨。随着宏观经济的持续回暖，电解铝下游行业汽车、家电、房地产的需求量增长依然看好，目前的电解铝价格在2010年预计压力不大。
     C.公司正规划建设2*60 WKW发电机组，一期60 WKW机组用来淘汰替换原来的6个小机组，二期60 WKW机组未来可为新增的25万吨生产线供电，建成后公司电解铝生产耗电可完全由自供电厂提供，成本将大为降低。
     3.投资建议
     预计公司2010-2011年煤炭产量分别达775万吨、875万吨，假设2010-2011年价格保持目前水平；预计公司2010-2011年电解铝产量分别达50万吨、60万吨，电解铝含税价保持16500元/吨水平；预计公司2010-2011年EPS分别为2.15元、2.41元，公司目前股价对应2010年动态市盈率约14倍，低于行业17倍的均值水平，维持“推荐”的投资评级